又见 底部信号？熊市券商大整合来了！一夜之间被合并，投行老总潜逃金三角被抓回：海通证券，为何雪崩
？

　　来源：市值风云

　　通过子(zi)公司持有中资地产(chǎn)债暴雷，风险敞口成谜。

　　9月5日(rì)当晚，市值风云社区传来猛料：国泰君安将(jiāng)正式吸收合并海通证券又见底部信号？熊市券商大整合来了！一夜之间被合并，投行老总潜逃金三角被抓回：海通证券，为何雪崩？rong>。

　　（来(lái)源：“市值风(fēng)云”APP）

　　没过几分钟，正式公告就出来了：国泰君安（601211.SH）拟吸收合并海通(tōng)证券（600837.SH，海通/公司），双双公告(gào)停牌筹划重大(dà)资产重组。

　　根据(jù)双方(fāng)已(yǐ)披露的2024年半年报，截至6月底，国泰君安总资产(chǎn)8，981亿，海通证券(quàn)总资(zī)产7，214亿；国泰君安净资产1，681亿，海通证券总资产1，630亿。

　　如最(zuì)终吸收合并成功(gōng)，新(xīn)国泰君安的总资 产将达到1.6万亿，净资产3，311亿，无论是总资产还是净资产规模 都将超过(guò)行业老大哥中(zhōng)信证券（600030.SH）。截至6月底，中信证券的总资产和(hé)净资产(chǎn)分别(bié)为(wèi)1.5万亿和2，793亿。

　　海通(tōng)证券曾是绝对的(de)头部券 商，排名稳居行(xíng)业前列，但形势在2022年急转(zhuǎn)直下。随着8月(yuè)28日下(xià)午，央视新闻公开报道海通证券副总经(jīng)理姜诚君通过云南边境偷渡至东(dōng)南亚，最(zuì)终在老挝被抓获并 被遣返回国。

　　就说吧，是不是有(yǒu)些(xiē)羞耻
？

　　（来源：央视新闻）

　　围(wéi)绕海通证(zhèng)券的传(chuán)闻(wén)越来越(yuè)多。问题难道(dào)毫(háo)无预兆吗？

　　No，no，no，市值(zhí)风(fēng)云(yún)吾
股大数据的监测数据早(zǎo)已洞若观(guān)火：2021年对其全市(shì)场排名为142名，2022年掉到685名(míng)，2023年更是直接跌出3000名开外，全市场最新排名4054名，在(zài)全行业48家公司中排名第43位。

　　再次见证AI的实力啊，避雷防骗、炒股赚钱、家庭(tíng)和睦的必备(bèi)工具。

　　（来源：市值风云APP）

　　从头(tóu)部券商到在上市同行中垫底，海通证券究竟发生了什么？

　　盈利雪崩，“第十大券商”名(míng)不副(fù)实

　　2021年(nián)，海通证券(quàn)总收入432亿，净(jìng)利润128亿(yì)；国(guó)泰君安总收入428亿，净利润150亿(yì)，二者的吾股排名分别是142和114。

　　（来源：市值风云APP）

　　在choice数据公布的当年券商业务综合实力排名榜上，国泰(tài)君安综合排名第(dì)2，海通证(zhèng)券则排名第5。

　　2022年，情况类似，海通和国(guó)泰君安的吾股排(pái)名略微分化，分(fēn)别为685和425。

　　2023年，海通(tōng)证券(quàn)总收入230亿，看(kàn)上去没啥大问题，但净利润只有10亿，而国泰(tài)君安总营收361亿，净利润94亿，二者(zhě)已是(shì)云(yún)泥之别。

　　到了今年上半年，海通证券(quàn)更是前十大券商(shāng)中(zhōng)，营收(shōu)降幅最大且(qiě)净利润不足10亿元的券商(shāng)，“前十大券商”对于它已是盛名之下、其实难副。

　　（来源：各企业财报，市(shì)值风(fēng)云APP制图）

　　如果想要找到(dào)海通排名急转直下(xià)的答案，我们得回到2022和(hé)2023年的“案发现场”。

　　海通将 自身业务分为6大块，分别 是财富管理、投资银行、资产(chǎn)管理、交易(yì)及机构、融(róng)资租赁(lìn)及其(qí)他。在(zài)2023年(nián)之前，财富管理(lǐ)、投资银行、资产管理、融资租赁(lìn)等业务都(dōu)算得上随行(xíng)业正常波动 ，唯独交易及
机构业务收入(rù)波(bō)动巨大。

　　2019-2021年，交易(yì)及机构业务收(shōu)入年(nián)均90亿元左(zuǒ)右(yòu)，2022年这块业务亏损17亿元，2023年继续亏损29亿元，今(jīn)年上半年公司这块(kuài)业务没实现什么收入。

　　（来源：公司财(cái)报，市值(zhí)风云APP制(zhì)图）

　　通过对影响营业收入各项目(mù)对比(bǐ)分析，风云君发现，拉开海通证券和国泰君安收入差距的(de)主要是手续费及佣金净收入和投(tóu)资收益(yì)这两(liǎng)项。

　　（来(lái)源：Choice终端，制图：市值风(fēng)云APP，亿(yì)元(yuán)）

　　国泰君安这两(liǎng)项收入近(jìn)年有(yǒu)波动，但变动不算大，海通证券则可以(yǐ)用(yòng)加速坠落来形容(róng)。

　　受二级市场景气(qì)度影响，海通(tōng)证券2023年经纪业务(wù)手续费净收入较2021年下(xià)滑了36%，虽然国泰君安也同样下(xià)滑了(le)29%，但国泰君安资(zī)管业务营收较2021年增长了129%，基本(běn)补上(shàng)了经纪业务下滑的缺口。

　　而(ér)反观海通证券，所有收手续费的(de)业务(wù)都在收缩，投(tóu)行业务手续费较2021年下滑了31%，资管业务手续费下滑了48%。

　　（来源：Choice终端）

　　而影响海通投资收益收入的主要因素是“交易(yì)及机构”业务。

　　“交易及机构”业务(wù)最早出现在海(hǎi)通2018年(nián)年(nián)报当中(zhōng)，公司表示该业务除了向投资者提供股票销售交易、大宗经纪、期货及期权等常规经纪业务以外，还通(tōng)过童子基金(jīn)及(jí)私(sī)募股权项目的形(xíng)式，发掘“合(hé)理资金回报的投(tóu)资(zī)机会”。

　　这块业务(wù)，说白了就是自营投(tóu)资——自己下场搞(gǎo)。

　　（来(lái)源(yuán)：海(hǎi)通2018年报）

　　在收入(rù)核算中，与经纪业务有关(guān)的收入核算进入“手续费及佣金净收入”，而自营投资产生的收益核算(suàn)进入“其他收入”。

　　在2018-2021年(nián)，“其他收入”远远大于“手(shǒu)续(xù)费(fèi)及佣金净收入”，以(yǐ)2021年为例，前者是后者(zhě)的3.8倍。

　　（来(lái)源：海通2021年报）

　　这也(yě)是投资收益波动对海(hǎi)通收(shōu)入端影(yǐng)响较大(dà)的主要(yào)原因(yīn)。

　　2022年海通的投资收益就有较大(dà)波动，主要是处置交易性金融工具和衍生工(gōng)具的损失。此外，由于持有(yǒu)交易性金融资(zī)产等金(jīn)融工具，海通证券2022及2023年相继产生了31亿和55亿的公(gōng)允价值变动损失。

　　（来(lái)源：海通2023年报(bào)）

　　海通究竟买什么了，怎么会亏这
么
多呢？

　　通过子公司持有中资地(dì)产债暴雷，风险(xiǎn)敞口成谜

　　2018-2023年，海通与自营投资相关的“金融投资(zī)”资产(chǎn)规模迅速扩大，由2083亿元扩大到2974亿(yì)元。这里面，交(jiāo)易性(xìng)金融资产(chǎn)占(zhàn)大头，以2023年为例(lì)，交易性金融资产占金融投资资产的比重为74%。

　　这些交易(yì)性金融资产里持有的主要资产是(shì)债(zhài)券，债券资产里主要是公司债和境外国债(zhài)。从计提(tí)的减(jiǎn)值准备来看，与公司债相关(guān)的减值准(zhǔn)备占比最大，2023年计(jì)提的公司债减值准(zhǔn)备占海通债权投资整体减值准备近6成。

　　（来源：海通2023年报(bào)）

　　海通其实是通过(guò)全资子(zi)公司“海通国(guó)际(jì)控股”（简称“海通国际”）开展境外(wài)投行和(hé)境外投资业务，海(hǎi)通这2000多亿的债(zhài)券资产(chǎn)组合，有(yǒu)相当一部分应该是(shì)通过 子公司海通国际(jì)持有。

　　其 实，真正在2022、2023这两年对海通的收入和盈利产生直接影响的，恰恰(qià)就是海通国际。

　　2018-2021年，海通国际每年的收入(rù)在100亿港(gǎng)元以上，年均(jūn)盈利在20亿港元左右。2022、2023两年，海通国际控股收入分别为30亿港元、-16亿港元(yuán)，而这两(liǎng)年合计亏损达到(dào)135亿(yì)港(gǎng)元，约合人民币120多亿元。

　　（来源：海通财(cái)报）

　　对于(yú)海通国际(jì)巨亏的原因，在2022年业绩交流会上，公司财务总监(jiān)简(jiǎn)单解释(shì)为：主(zhǔ)要是(shì)二级市场交易(yì)的股票和债券
投资(zī)损失导致。

　　在2023年的业(yè)绩交流会上，公(gōng)司高管(guǎn)对这个问题(tí)则含糊其辞地(dì)表示，近年来受部分行业深度调整影响，公司(sī)境外金融资产估值下降幅度较大。

　　虽然公司并未披(pī)露海通国(guó)际巨亏(kuī)的(de)详 细原因，但一些(xiē)零(líng)散的外界报道指出(chū)，公司财务报表上减值(zhí)最多、高管口中估值下降幅度较大的“境外资产”，应该就是中(zhōng)资地产公司发行的美元债。

　　海通证券曾于2023年3月22日在e互动平台上(shàng)回复投(tóu)资(zī)者时(shí)表示，目(mù)前母公司不持有中资美元地产债。

　　（来源：上(shàng)海(hǎi)证券报(bào)）

　　公(gōng)司所言应该属实(shí)，因(yīn)为这些中资(zī)美元地(dì)产债应该都在(zài)子公司手里。海通国际过去(qù)几 年曾承销了(le)大量的地产公司高收益债券，其中，不少采用(yòng)了包销方式——销不出，就(jiù)自己持有。

　　这样一来，海(hǎi)通国际就会从一个单纯的赚承销费的金融中介商，变(biàn)为一个(gè)“兜底者”，这无疑会放大海通国际的(de)业(yè)务风险(xiǎn)。

　　2019-2022年，海通国(guó)际债券(quàn)承销及配售佣金，占(zhàn)各期总收入的比重基本在4%-7%，显然海通(tōng)国际更多地是通过直接(jiē)持有中资美元地产债来获得超额(é)收益(yì)。另外，收入端的(de)巨大波动也说(shuō)明海通国际的业务并非随行(xíng)就市的单纯中介(jiè)商业务。

　　截至2023年6月末，海通国际持有的投资证券规(guī)模（按公允价值计量）还有305亿港元。随着2024年(nián)1月9日，海通(tōng)国际从港股私有化退市，这一(yī)块业(yè)务数(shù)据不(bù)再披露，我们(men)也无法进(jìn)一步对前(qián)者这一块(kuài)业务的风险敞口有大(dà)概把(bǎ)握。

　　（来源：海通国(guó)际2023年(nián)中报）

　　综合以上(shàng)信息，我们可(kě)以勾勒出一个大概脉络：海(hǎi)通证券在中资地产美元债快速扩张的(de)那几年，通过(guò)子公司海通国际承销(xiāo)和持(chí)有(yǒu)了(le)大(dà)量地(dì)产高收益债(zhài)，这块投资业务在(zài)2022年(nián)之(zhī)前，为海通(tōng)证券贡献了大(dà)部分收入和(hé)利润增量。

　　而豪赌地产债也为日后暴雷埋(mái)下了隐(yǐn)患。随(suí)着地产(chǎn)市场急转(zhuǎn)直下、海(hǎi)外地产高收益债接连暴跌，海通国际手中这些曾经的香饽饽，也变成价 值不断贬损(sǔn)的垃圾(jī)资产，最终导致(zhì)了(le)海通(tōng)证券近两年收入与(yǔ)盈利(lì)端大溃败。

　　海(hǎi)通证券作为国内头
部金融机构，也免不了被(bèi)“高收益(yì)”地(dì)产债冲昏(hūn)了头脑，他们在追逐中(zhōng)资地(dì)产美(měi)元债的时候，肯定忘记了银保监(jiān)会的(de)告 诫：如果收益超过6%就(jiù)要打问(wèn)号、超过8%就很危险、10%以上就要准备损失全部
本金！

　　押注海外高(gāo)收(shōu)益资(zī)产最终暴雷这件事，凸显
了海通证券管(guǎn)理失(shī)序(xù)、内控黑洞、漠视风险(xiǎn)的事实。这次海通证券被国泰君安吸收合(hé)并之(zhī)后，能否(fǒu)打造一个(gè)懂风险、内控严、真正又大(dà)又强的金融机(jī)构呢(ne)？

　　你觉得呢？