理性看待北向资金在A股市场的作用

付英俊（武汉大学金融学博士，供职于中国建设银行湖北省分行，高级经济师，研究员）

引入北向资金是我国金融业对外开放的重要步骤，也是助力A股市场国际化的重要力量。作为A股市场的重要资金主体，北向资金在推动我国资本市场高质量发展中发挥积极作用。

北向资金为A股市场提供高水平的流动性。高水平的流动性是A股市场高质量发展的体现。从金融服务实体经济视角看，充足的流动性可通过治理效应提高投资效率，增加研发创新能力，改善上市公司绩效，进而促进实体经济发展。此外，充足的流动性还有助于维护资本市场稳定，防范系统性金融风险。北向资金具有示范效应，能通过信息机制带动境内投资者的参与和关注；还可通过竞争机制引入内资对手盘，促进价格发现，进而整体提高A股市场流动性。截至2022年11月底，北向资金8年累计成交额达89.4万亿元，累计1.7万亿元资金净流入A股市场，2022年北向资金交易金额占A股总交易额的比例达5.2%，北向资金已成为决定A股市场流动性的重要力量。

北向资金是促进A股市场国际化的加速器。我国股市的国际化是一个逐渐积累、不断提升完善、不断改革开放的过程。2014年沪港通和2016年深港通的开通，以及QFII、RQFII等多种投资渠道的建设为香港资本和国外资本进入A股市场提供了便利的渠道。北向资金使A股市场与国际市场联系更加紧密，增加了A股市场对外部信息变化的敏感度和反应能力。北向资金进入A股市场，带来成熟的境外机构投资者和成熟的投资理念，使得A股市场更加符合国际标准和规范，提升了A股市场在国际上的知名度和吸引力。

随着我国资本市场对外开放程度的扩大，北向资金对A股市场的影响不容忽视。北向资金由于自身的结构特点，体现出一定的“聪明资本”特征，受到境内投资者特别关注。一些境内投资者将北向资金视为A股的风向标，认为北向资金的进出决定着A股的涨跌，盲目追随北向资金。然而，事实上，北向资金并非是A股的风向标，更不能决定A股市场走势。普通投资者追踪北上资金进行投资，无论在短期还是长期投资中都很难获利。过度渲染北向资金，夸大其前瞻性指向作用，容易引起境内投资者交易误判，加剧A股市场交易波动和投资者情绪变化。

首先，北向资金的持股规模在A股市场中占比有限。从股市上涨的本质来看，资金是推动股市上涨的原始动力，资金的流入在某种程度上意味着后市股市有望受到追捧。最新数据显示，北向资金持仓市值占A股流通市值比例在3.2%左右，而公募基金持股占A股流通市值的比例约为8.9%。此外，私募基金、险资的持股规模也相对较高。北向资金的资金规模和持有A股市值占比有限，因此，北向资金不具备所谓的机构“定价权”，更不能决定A股市场走势。

其次，北向资金不能完全代表外资多空情绪。除了经过沪深港通渠道进入A股市场外，外资还可以通过QFII、RQFII投资A股市场。因此，北向资金不能代表外资全貌。投资者通常视北向资金为一整体，但北向资金是由数以万计的账户组成，每个账户的交易方向并不一致，每日披露的北向资金流入流出的汇总信息，不能完全代表北向资金的一致看法。此外，北向资金的构成复杂，既有长线配置型资金，也有短线交易型资金，既有主动管理型资金，又有被动跟踪型资金，难以从汇总后数据判断具体哪种类型的资金在流入或流出。

第三，北向资金并非一直是“聪明投资者”。本杰明·格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中提出“聪明投资者”概念。“聪明投资者”具有更好的专业知识来有效获取和处理信息，能够获得超额收益，以投资收益率来界定“聪明投资者”在投资实务中已有应用。北向资金曾经明显获得超额收益，但仅在少数年份出现。随着市场环境悄然发生变化，北向资金已不再那么“聪明”。2020年以来，北向资金的交易属性越来越明显，投资行为逐渐短期化，甚至很多时候成为A股走势的反向指标。数据显示，从2014年至今的十年里，北向资金收益率仅有五年高于Wind全A指数，并未实现长期稳定的远超大盘的高收益。

北向资金流向受到境内投资者广泛关注，主要是因为A股市场交易信息披露不对称。北向资金交易的信息披露具有频率高、范围广的特点，远超A股其他类型资金。在频率上，北向资金交易信息在盘中、盘后均实时披露，个人投资者和机构投资者均可获取盘中实时披露的北向资金流入流出情况。在范围上，北向资金交易披露成交个股、成交额、持仓量等详细信息。而相比之下，A股市场上公募基金、私募基金、保险资金、社保基金以及券商自营等机构投资者交易信息只在定期报告中略有披露，且存在滞后性。目前而言，A股市场投资者的结构仍然以散户投资者为主体，这种交易信息披露的不对称容易导致散户投资者过度关注北向资金动向，盲目跟踪北向资金进行操作。北向资金交易信息的高频广泛传播进一步放大其对A股市场带来的情绪和波动。与此同时，由于机构投资者的信息收集分析能力、投资决策能力远超散户投资者，北向资金交易信息向全市场公开，有可能加大机构投资者的信息优势。机构投资者与散户投资者在北向资金信息使用上的不平衡，叠加媒体过度渲染，极易导致散户投资者对市场的误读误判。

A股市场在一定阶段形成的投资风向，是由各种类型的资金在相互博弈中形成的，中小投资者应理性看待北向资金的动向与影响。一方面，中小投资者不应过分倚重北向资金交易信息数据，盲目追随北向资金进行择股择时操作。另一方面，监管部门应完善信息披露制度，改正A股市场信息披露的不对称，实时公布公募基金、私募基金、保险资金等资金的进出动向，保障市场整体信息披露的公平性。此外，信息披露并不是应该毫无保留地提高信息公开度。相关研究表明，公共信息公开度与社会福利呈现倒U形关系，当公共信息公开度超过一定程度时，社会福利会降低，信息披露并非越多越好。因此，监管部门在披露北向资金交易信息时，应结合A股市场发展阶段、投资者结构和信息披露惯例，考虑进一步优化盘中实时交易信息披露，适当减少披露内容或降低披露频率。

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