费率改革
来了！券商研究所大变局

中国基金报记者(zhě)闫晶(jīng)滢

随着公募降(jiàng)费进入新阶段(duàn)，卖方研究的(de)转型也(yě)箭在弦上。

4月19日，证监会发布《公开募集(jí)证(zhèng)券投资(zī)基金证券交易费用管理规定(dìng)》（以下(xià)简称《规定》），自7月(yuè)1日起正式实施。《规定(dìng)》共19条，主要围绕调降交易佣金(jīn)费率、降低交易佣金分配比例上限、强化合规内控(kòng)、明确信(xìn)息披露(lù)等(děng)方面进行要求。

不言而喻，在(zài)《规定(dìng)》实施后，交易佣金将(jiāng)有较大幅度缩水。而(ér)在肉眼可见的“蛋糕”缩水后，叠加监管进一步对内外部机制进行强化约(yuē)束，卖方研究此前的业务模式和打法也将随之改变。多(duō)名业内人士指出，《规定》有助于推动券商(shāng)的研究服务能(néng)力建设，进一步完善生态体系，从而提供更加优质的交易、研究(jiū)和投资服务。

下调交易佣(yōng)金费率

预计年化让利超60亿元

此次《规定》中关于基金股票交易佣金费率(lǜ)的(de)调(diào)降，对卖方市场总“收成”的影响最为明显。根据《规定》，被动(dòng)股(gǔ)票型基金佣金(jīn)费率不超过市场平均(jūn)水平，其他类型(xíng)不超过市场
平均水平的两
倍，市场 平均股票(piào)交易佣金费(fèi)率由中 国证券业协会定期测算。

对此，华泰证
券非银团队称(chēng)，首次费率调降工作将于2024年7月(yuè)1日前费率改革来了！券商研究所大变局完成，以2023年静态数据测算，2024、2025年将分别(bié)为投资者节省32亿元、64亿元成本。中金非银及金融(róng)科技团队则测算称，预计交易佣金费率将下降(jiàng)40%，对应年化让利投资者逾60亿元。

上(shàng)月底，2023年公募基金年报(bào)披露结束，交(jiāo)易佣(yōng)金规(guī)模也随(suí)之显现。天相投顾(gù)数据(jù)显示，2023年全(quán)市场交易佣金(jīn)规模(mó)为(wèi)164.66亿元，较2022年减少17.75亿元，同比下滑近10%。如(rú)按照(zhào)机构测(cè)算
的“让利
超60亿元”计算，则交易佣金总规模将降(jiàng)至百亿(yì)水 平。

除(chú)了(le)大手笔降费(fèi)外，《规定》直指行业乱象，对公募基金、证券公司的内部(bù)制度进(jìn)行要求。《规定》将证券交易佣金分配比(bǐ)例(lì)上限由30%下调至15%，从而进(jìn)一步强化分配行为监(jiān)管(guǎn)，切(qiè)实防(fáng)范利(lì)益输送(sòng)。

同时，《规定》严禁将证券(quàn)公司选择、交易单元租用、交(jiāo)易佣金分配(pèi)等与基金销售规模、保有规模挂钩，严禁以任何形式向证券公司承诺基金证券交易量及(jí)佣金或利用交易佣金与证券公司进行利益交(jiāo)换，严禁使用(yòng)交易佣(yōng)金向第三方转移(yí)支付(fù)费用（如(rú)使用外部专(zhuān)家咨询(xún)、金(jīn)融终端、研报平台、数据库(kù)等的(de)费用(yòng)）。

“这对卖(mài)方(fāng)研究中(zhōng)此前存(cún)在的行业痼疾将实现有效清理，可以说是深刻触及痛点。”北(běi)京某大型券商研究所负责人对记者表(biǎo)示(shì)，长期以来卖方研究中存在一些(xiē)乱象，比如使用手段拉派(pài)点(diǎn)、以销售换佣金、过费率改革来了！券商研究所大变局度“服务”等。最近两年里证券研究罚单频发，相关问题也得到了(le)监管部门的高度重视，此次《规定》的落地有助于重塑(sù)行业形象和价值。

在此次《规定 》落地后(hòu)，意(yì)味着公募行业(yè)费改第二阶段举措正式落地(dì)。而第三阶(jiē)段规范基金(jīn)销售环节收费以及(jí)其他配套(tào)改革措施(shī)，也在稳步推进中，预计于2024年底前完成(chéng)。“后续对(duì)于券商如何(hé)卖基金乃至券商财富管(guǎn)理转型，将产(chǎn)生更(gèng)为深远(yuǎn)的变革。”该负责人(rén)称。

中信建投非银金(jīn)融行业首席分析师赵然认为(wèi)，《规定》的主(zhǔ)旨在于降低投资者成(chéng)本，推动行业正本清源。本(běn)次(cì)《规 定》延续了“管理-交易
销售”的费率改革路(lù)线，监管实(shí)为以费率调整，推动公募(mù)行业更多聚焦向
“以投资者(zhě)为中心”转型。整体来(lái)看，交易佣金降费或将(jiāng)重塑公募基金与券商合作模式
。未来，回归投资本(běn)源，重视研究能力与体系建设(shè)，注重投(tóu)资(zī)者长期回报的券商或将(jiāng)受益(yì)。

赵然提到(dào)，过去券商研究所(suǒ)可以帮基金公司采购 专家咨(zī)询服务、金融终(zhōng)端和数据库服务，产生的费用也(yě)依然用交易佣金支付，俗称“软(ruǎn)佣”。严禁向第三方转移支(zhī)付费用，实际上就是禁止“软佣”支付形式。另(lìng)外，在《规定》正式(shì)稿中(zhōng)还(hái)新(xīn)增了对于委托(tuō)货币经纪(jì)公(gōng)司(sī)服务 的费用也不得从基金资产(chǎn)列(liè)支的情形，进(jìn)一步为(wèi)投资者节约成本。

推动证券研究服务(wù)能力建设

行业集中度有望提升

对于证券行业各(gè)个业务领域而言，“马太效(xiào)应”都体现得(dé)十分明显。其(qí)中，卖方研(yán)究算得上是市场(chǎng)化程度(dù)更高(gāo)、行业集中度相对较低的业务。头部券商研究(jiū)所实(shí)力雄厚，但舍(shě)得“投入”的中
小券商也能凭借引入明星分析师迅速拉起队(duì)伍。

沪上(shàng)某券商(shāng)非银首(shǒu)席向记者表示，此前(qián)公募佣金派(pài)点是证券(quàn)行业内为数不多的还能(néng)与“人”直接挂钩的业(yè)务。一名知名首(shǒu)席
跳槽后(hòu)的业绩产出能“养活”自己及团(tuán)队成员即可，顺便还能(néng)起到品牌提升作用，对公司来说仍是划算的生意。但在(zài)监管(guǎn)政(zhèng)策落地(dì)和市场环境变化之(zhī)下，卖方业务(wù)逻(luó)辑将出现明显变化。

中国证(zhèng)券业协会数据显示，截至今年(nián)4月20日，业内费率改革来了！券商研究所大变局登记注册的证券投资(zī)咨询（分析师(shī)）共有4837人，增长势头仍(réng)在延续。但(dàn)不容忽视的是(shì)，今年以来卖方研究人员(yuán)流动(dòng)情况明显加剧，从研究所所长(zhǎng)、副所(suǒ)长到(dào)明星分析(xī)师，选择跳槽甚(shèn)至告别卖方行业者甚(shèn)众(zhòng)。

“人员的流动，首(shǒu)先(xiān)与监(jiān)管力度从严、行业产能过剩(shèng)、内部绩效考核等多方因素(sù)有 关，当然和‘降薪’风声(shēng)也(yě)不无关系。”上述非银首席称，虽然业内之前(qián)传闻的“一刀切”限薪并(bìng)非普遍现象，但大方向上对(duì)明星(xīng)分析师的收入肯定
会进行一定(dìng)限制，工作“性价比”有所下降。“但(dàn)总体来说，对行(xíng)业(yè)整体健康有序发展还(hái)是起到正向(xiàng)作用。”

另外，亦有头部券商研(yán)究(jiū)部负责人介绍(shào)，近年来其采(cǎi)用多元化方式考核分析师，除了研报、派(pài)点等内部定量(liàng)考(kǎo)核外，对(duì)公司其他业务(wù)条(tiáo)线的支持，承担政府、集团、监管研究课题(tí)等工作，都将细化为分析(xī)师考核的一部分。从原有重点对外服务转向(xiàng)对外对内有(yǒu)机结合。

除了证券研究业务外(wài)，经纪业务也将受到《新规》影响。上海(hǎi)证券基金(jīn)评价研(yán)究中(zhōng)心业务负责人刘亦千(qiān)指出，交易佣金率的下降及分配限制对券商未来经纪业务的负(fù)面影响已成必然(rán)，尤(yóu)其对佣金(jīn)收入依赖性较大的(de)券商在本次费率(lǜ)改革过程中会较为艰难。以佣金分仓作为主要收入的研究所也将受到波及，其中对中小券商(shāng)的影响最为明显(xiǎn)。

刘亦千认为，以政策为导向
，未(wèi)来基金公(gōng)司会(huì)优(yōu)选证券(quàn)研究报告(gào)服务能力强的证券公(gōng)司作为合作伙伴。而中小券商(shāng)的研究实力较弱，未来在(zài)针对公(gōng)募基金的投研支持业务(wù)上(shàng)或将逐步被市
场(chǎng)淘汰，转变为向更多私(sī)募(mù)基金、企业客户等提(tí)供研(yán)究支持，或向内部提(tí)供服务、实现“研究赋能”。此外(wài)，部分(fēn)研究所或将变相成为业务部门的业务(wù)兑现途径。

行业变革之际，证券公司应如何应对(duì)？中金非银及金融科技团队认为，在基(jī)金公司整体对外(wài)部服务的购买力下降背(bèi)景下，券(quàn)商可以通过全方位综合服务为客户提供更多价值、构筑真正(zhèng)意义上的护城河并实现自身(shēn)份额的增长。一方面，券商可(kě)通过拓(tuò)展覆盖市场、品类(lèi)、主题等方式拓宽研究广度和深度，打(dǎ)造差异化投
研服务。另一方(fāng)面，券商可协同财(cái)富管理、IT等部门，为基金公司提供综合金融服务(wù)。

该团队举例称，券(quàn)结模式不仅可豁免佣金分配比例上限规定，亦可撬(qiào)动投研(yán)、代销、托管、结算、融 券等一(yī)体化服(fú)务，有助于券商延伸公募产(chǎn)业链(liàn)条、增厚综合服务收益。此外，头(tóu)部券商财富管(guǎn)理及卖方投(tóu)研(yán)数字化亦(yì)有望(wàng)迎来发展(zhǎn)机遇(yù)。

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