低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变

债券收益率仍有(yǒu)下(xià)行空间。

4月22日，新(xīn)一期贷款市场(chǎng)报价(jià)利率（LPR）出炉，4月(yuè)LPR维持不变，其中，1年期(qī)LPR已连(lián)续8个月保持不动，5年期LPR连续2个月保持不(bù)变。符(fú)合市场预期(qī)的LPR出炉后，银行(xíng)间主要利(lì)率债收益率全(quán)线下行，截至当天收盘，10年期国债收益率报2.2430%，较年初下降约30个基点。

业(yè)内人士认为，近期，债券市场呈现利率低、波(bō)动下行的特点，背后原因(yīn)仍是资产荒，信贷需求及债(zhài)券供给不足降低资金(jīn)需求，带来流动性宽(kuān)松。债牛行情(qíng)扩散下，银(yín)行(xíng)和理财机构等配置策略出现(xiàn)变化。

债券收益(yì)率持续走低

今(jīn)年以来，债牛行情持续，收益率(lǜ)震荡(dàng)下行。利率债(zhài)方面，截至4月22日收盘，10年期国债(zhài)收益率报(bào)2.2430%，较年初(chū)下降约(yuē)30个基点；30年期国债收(shōu)益率下行超过40个基点至2.5300%。信用债(zhài)方面，5年期AAA中票收益率下行至2.3350%水平，3年(nián)期及1年期(qī)分别走低至2.2600%、2.1600%点位(wèi)。

某债券交易员(yuán)对(duì)第一财经记者(zhě)说，延续今年一(yī)季度债市利(lì)率持续(xù)向下突(tū)破行情，当前债(zhài)市依然处于做多情绪中。“在经(jīng)济基本面偏弱(ruò)、货币政策宽松(sōng)及机构配(pèi)置需(xū)求提升等因素推动下，债券收益(yì)率持续(xù)走(zǒu)低(dī)。”他说，尤其是信(xìn)贷需求及债券供给不足降(jiàng)低社会面的资金需求，带来(lái)流动性宽松(sōng)。

近期公布的一季(jì)度社融(róng)、信贷数据(jù)体现出实体(tǐ)融资需求处(chù)于疲弱状态。央行数据显示，一季度(dù)，社融(róng)、人(rén)民币贷款分别(bié)新增12.93万亿元和9.46万亿元，同(tóng)比分别少增1.60万(wàn)亿元和1.14万亿元；其中，居(jū)民中(zhōng)长期贷款、企业中长期贷款累计分别新(xīn)增0.98万亿元和6.20万亿(yì)元，前(qián)者同比多增0.03万亿元，后者少增0.48万亿元。

信贷有效需求不(bù)足从(cóng)低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变宏观上支持(chí)债市走牛行情，接受记者采访的业内人士认为，内生性需求恢(huī)复仍处于弱势，债(zhài)券收(shōu)益率预计短期难以回升。中信证券(quàn)首席经济学家明明指出，当前经(jīng)济基本面(miàn)已经展现出回升(shēng)向(xiàng)好的信号，但(dàn)尚不足以改变投资者偏低的风险偏好，且债(zhài)券市(shì)场“资产荒”的现象依旧较为严重，预计(jì)债券市(shì)场短期内(nèi)仍将(jiāng)处于牛市。

一季度，专项债发行放缓被业内视为支撑债市收益率下行的另一(yī)大因素。根据企业预警通数据，一(yī)季(jì)度新增专项(xiàng)债发行6341亿元(yuán)，仅占完成此前批(pī)额度的27.8%。相(xiāng)较于(yú)2023年一季度新增专项债(zhài)13568亿元的规(guī)模低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变，占比(bǐ)下(xià)滑(huá)了34.2个百分点，相较于2022年(nián)新增专项债88.9%的占比(bǐ)更是降低了61.1个(gè)百分点。

市场有观点称，一(yī)季度普通国债(zhài)和专项债的(de)放缓发行(xíng)，或(huò)是在(zài)给二(èr)季度的超长期特(tè)别国债发行“让路”。国盛证券首席(xí)固(gù)收分析师(shī)杨业伟认为，未来几(jǐ)个(gè)月政府债券供给预计将放量，这(zhè)将一(yī)定程度上带来供给压力，缓解当前“资产荒”状况。但考虑到央行投放资金对冲，财政资金拨付效率会相对高于去(qù)年(nián)四季(jì)度，以及今年财政资金杠杆效应的下降，尚不(bù)足以形成债市趋(qū)势性调整行情。

整体而言，信(xìn)贷需求不足及债券供给不足降低资金需求，带来流动(dòng)性宽松。从数据来看低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变，银行体系净融出规模从4月12日的4.20万亿元再降至19日(rì)的3.73万亿元，其中大行(xíng)净融出变化不大，从(cóng)3.78万亿元降至(zhì)3.63万亿元，股份行融出下降与(yǔ)城商行需求提升是变化(huà)的主因。

与(yǔ)此同时(shí)，央行小幅收紧货币净投放额度。4月以来，央行通过公开市场操作实(shí)现资金投放1300亿元，同时(shí)回(huí)笼货币10500亿元，实现净回笼(lóng)9200亿元。不过，这一现象随(suí)着4月底稅期截止(zhǐ)日来临有所改善，上(shàng)周央行净回(huí)笼额度逐(zhú)渐减少，当(dāng)周回笼(lóng)货币720亿元，本(běn)周将净回笼资金80亿元。

信达证券固定收(shōu)益首席分析师李一爽指出，从资金价格来看，本周受到税期扰(rǎo)动，银行间市场资金(jīn)利率小幅(fú)上(shàng)行，但R007与DR007利差收窄至2BP，流动性分层现象进一步缓解，说明税期对资金面扰动不大，宽松(sōng)格局不改。

央行(xíng)小幅(fú)“放(fàng)松”公开市场操作叠加机(jī)构对资金需求偏弱，使得资金面流动性延续宽松。从银存(cún)间质押式回购品种来(lái)看，22日全(quán)线走低，DR007加权平均利率下行4.24BP至1.8351%，DR001、DR014、DR021均有不程度的走低(dī)；SHIBOR品种报价也出现集(jí)体下跌的情况，3个月内的短期品种最(zuì)新利率均在(zài)2%以下，SHIBOR7天期品种下行3.9BP至1.8310%。

低利率下机构配置策略生变

未来一段时(shí)间，维持低利率环(huán)境成为(wèi)业(yè)内共识。债券收益率作为广(guǎng)谱利率的一部分，亦未能“幸(xìng)免(miǎn)”，10年期国债(zhài)收益率从(cóng)最高5%的水平降至目前的2.24%，不(bù)少业内人士认为，债券收益率仍(réng)有下(xià)行空间。

在(zài)此(cǐ)环境下，业内人士认为“资产荒(huāng)”仍(réng)将延续，银行和理财机(jī)构正改变债券投资策(cè)略，布局建议拉长久期。某银行人(rén)士对记者称，鉴于债券票息持续走低，原有的(de)到期获取票息的策略(lüè)难以(yǐ)满(mǎn)足当下环境对收益率的要求，“卷久期”或(huò)许是更为可行的办(bàn)法。

具体而言，从品种的选择上(shàng)，该(gāi)人士称，两方面入手。第(dì)一，关注发达区域的城投债，将久期拉至3~5年；第二，关注下(xià)沉(chén)至发达地区的城农商(shāng)行的银行二级资本债，久期仍关注3~5年期品种。

在华西证券固定收益分析师肖金川(chuān)看来，目前，债市仍然面临供(gōng)需极度(dù)不平衡的(de)难题，并且(qiě)理(lǐ)财(cái)类机构或面临更迫切的(de)配(pèi)置需求，因此行情逐渐从长端利率切换至信用板块(kuài)。随着票息不断走低(dī)，信用债同样需要“向久期要(yào)收益”。他认为，存量债(zhài)规(guī)模较大、区域主平台、产业央国企的核心主体应受到更多关注，建议配置收益率在2.6%～3.0%的个券。

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