华泰策略：静待宏微观流动性形成合力

上周市场延续低位震荡，交(jiāo)投(tóu)情绪仍(réng)待改善，我们探讨：①贴(tiē)现率(lǜ)，Jackson Hole央行年会(huì)，鲍威尔(ěr)鸽华泰策略：静待宏微观流动性形成合力派表(biǎo)述(shù)，或打开国内宽货币空间，实际利率或(huò)减(jiǎn)压，医药及港股互联网为(wèi)降息交易(yì)主要受益品种；②中报或确认全A非金(jīn)融(róng)盈利底，但或主(zhǔ)要由基数(shù)效应驱动，持续性(xìng)及弹性受产能周(zhōu)期压制，结构性的高景气(qì)线索主要(yào)集中在电子(zi)、航运-造船链、新基建链；③资金面，融资资金“临(lín)界点”渐进、外资仍有下行压(yā)力，我们认为当前政策资金的呵护仍至关重要（8月来，其(qí)入场力度或边际下(xià)降）。配置上， 1）低融资敞口(kǒu)的A50；2）景气有持续性的电子、船舶；3）降息强受益的医药、港股互(hù)联网。

核心观点

贴(tiē)现率，如何理解Jackson Hole年会中鲍威尔(ěr)演(yǎn)讲(jiǎng)的(de)影响(xiǎng)？

2018年(nián)以来，联储(chǔ)主席鲍威尔在Jackson Hole央行年会上的主旨演(yǎn)讲均有效指(zhǐ)引其对联储未来政(zhèng)策的思考（图1）。本次：①整体表态鸽派，发出9月降息信号，并申(shēn)明(míng)后续降息幅(fú)度和(hé)节奏将由数据(jù)驱动；②对通胀展望积极，认为通胀正在回(huí)归2%的目(mù)标，上行风险减少；③对劳动市场(chǎng)表态(tài)明显鸽派(pài)，强(qiáng)调任何(hé)进一(yī)步的疲软都将是“不受(shòu)欢迎”的。对于(yú)中国权益(yì)资产，基于(yú)2000年以来(lái)，6轮10Y美债利率下行区(qū)间(jiān)的复盘，降(jiàng)息受益程度(dù)分档：①医药（基本面+贴现率+资金效(xiào)应均受益）；②港股软件与服务、A股食饮(yǐn)、美(měi)护（贴现率+资(zī)金效应），但A股食饮及(jí)美护的基本(běn)面预期受消费β拖累。

基本面，1H24中报业绩的披露情况如何，有(yǒu)哪些(xiē)关注点？

我们以全(quán)A非ST、非北交(jiāo)所且上市1年以上的所有个股为样本(běn)，基于可比口(kǒu)径跟(gēn)踪1H24中(zhōng)报业绩披露(lù)情况（图2），截至8.24，全A非金融市值(zhí)口径披露(lù)率39%，营收维度，1H24季累同比(bǐ)2%（vs 1Q24 -1%），盈利维度，1H24季累同(tóng)比6%（vs 1Q24 -5%）。表观上收入周期或有筑底迹象(xiàng)，结(jié)合(hé)高频景气指(zhǐ)数，则全样本或仍有(yǒu)一(yī)定下行压力。盈利周期或筑底回升，但结(jié)合信用周期(qī)看(kàn)，主(zhǔ)要由基(jī)数效应驱动，本身(shēn)预期差(chà)有限。考虑(lǜ)A股产能周(zhōu)期尚未(wèi)反转(zhuǎn)，盈利周期趋(qū)势性改善或需等待。行业层面，结合高频景气(qì)指数，可持续的高景气线索主要在电子、航运(yùn)-造船链、新基(jī)建链（电(diàn)网(wǎng)、轨交(jiāo)）。

资金面，A股外资/杠(gāng)杆/公(gōng)募/被动资金有哪些值得关注的(de)边际变化？

1）杠(gāng)杆资金(jīn)：根据我们估算，上证指(zhǐ)数距离微观流动(dòng)性压(yā)力的“临界点”尚(shàng)有约2%的空间；2）政策资金：我们以主要宽基(jī)ETF的净流入情况表征，8月宽基ETF的周均净流入(rù)规模在200亿左右，边际(jì)放缓；3）外资(zī)：我们以日均成交额作为日均净买入(rù)额的代理指标观测（4Q23以来，两者趋势基本一致），上周日均成交额20dma下行至1000亿(yì)下方(fāng)；4）主动公募：我们估算(suàn)2Q24主动偏股型公(gōng)募赎回比例（本(běn)季度存量份额变化/上季度末存量份额）为-1.7%，较1Q24的-3.9%边(biān)际好转，此外，8月后，定期产品开放赎回的压力亦或(huò)有所好(hǎo)转（9月预(yù)计开放(fàng)产品的股票投资市值仅12亿）。

配置建议：低融资敞口A50、景气持续的电子(zi)、船舶、降息(xī)强受益的(de)医药

上周市场低位震荡，交投情绪仍待改善。我们认为，市场仍存三点中期制约：①信用周期→盈利周期尚待筑底回升，出口链分化、最终消费不强(qiáng)，或(huò)需G端财政扩表加力破局；②国内实(shí)际利率偏高，或需等待联储降息(xī)窗口开(kāi)启后，国内着力宽货币；③高景气稀缺→资金整体(tǐ)观望情绪较强(qiáng)，部分资金减量博弈。短期，需提防资金面“临界点(diǎn)”渐华泰策略：静待宏微观流动性形成合力近，联储降息(xī)→国(guó)内宽货币或为主要交易线索。配置上：①融资资金趋近“临界点”——低融资敞口的A50；②景气可持续方(fāng)向稀缺——持续性能见(jiàn)度更高的电子、船舶(bó)；③联储(chǔ)降息(xī)窗口打开——降息交(jiāo)易强受益的医药、港股互(hù)联网。

风险提示：1）联储(chǔ)政策(cè)超预期；2）国内复苏不符预期；3）测算误差。

本周重点(diǎn)图表